Почему запрещается продавать право голоса на общем собрании акционеров (участников)?

Давно задаюсь вот таким вопросом: почему многие правопорядки жестко запрещают договоры, по которым акционер обещает голосовать на ОСА так или иначе в обмен на некую плату, которую предоставляет ему другой акционер? Почему право голоса не может стать предметом оборота (не в смысле его отчуждения в отрыве от остальных прав на акцию, а в смысле обещания его реализовывать определенным образом)?

Никак не могу уловить политико-правовую логику. Ведь я могу обязаться голосовать по указанию другого акционера в рамках акционерного соглашения, то есть ограничить свою свободу в реализации корпоративного права по голосованию. Причем могу почти в любой стране, так как акционерные соглашения с обязательствами голосовать по инструкции другого акционера (voting agreements) признаются повсеместно. Так что в самом обязательстве голосовать под диктовку другого акционера право ничего плохого не видит. Но в чем же тогда причина запрета принимать на себя такие обязательства в обмен на встречное предоставление? Получается, бесплатно и в принципе за спасибо я могу обязаться голосовать как скажет другой акционер, а вот продать свое согласие я не могу.

Очевидно, надо убрать за скобки ситуацию, когда голосование будет нарушать фидуциарные обязанности акционера перед обществом и причинять обществу ущерб. Тут не будут иметь силы обязательства голосовать как включенные в акционерные соглашения, так и данные в обмен за плату. Возьмем лучше в фокус внимания ситуации, когда голосование никакого ущерба обществу не причиняет, но реализует некую управленческую стратегию одной из групп акционеров (например, одобрение какой-то крупной сделки, принятие решения о крупных зарубежных инвестициях, изменения стратегии развития бизнеса и т.п.). Для проведения данного решения этой группе акционеров не хватает голосов, а миноритарии не имеют четкой позиции, и исход голосования не предрешен. Почему нельзя выкупить согласие тех или иных миноритариев голосовать за такое решение? Какие политико-правовые возражения против этого можно выдвинуть, и можно ли?

В своем ФБ, где я параллельно задал этот же вопрос, от коллег поступили следующие возможные аргументы в пользу запрета. Аргумент а) о расщеплении прав (мол не вполне хорошо, что право голоса и право на получение прибыли, включенные в рамки пучка корпоративных прав, связанных с владением акций, не есть хорошо), и аргумент б) о затуманивании контроля (мол, затрудняется возможность определения того, кому что в обществе принадлежит, и кто тут всем управляет).

Но оба этих аргумента, на мой взгляд, в равной степени бьют и по акционерным соглашениям в формате voting agreements (соглашения о голосовании). Ведь там такое расщепление прав на долю в прибыли и прав по управлению происходит в чистом виде, когда один акционер обещает голосовать по указке другого (аргумент "а"). И там же наличие таких непубличных соглашений о голосовании (при этом по нашему ГК с правом участия в нем и вовсе кредиторов и третьих лиц) приводит к затуманиванию контроля (аргумент "б"). И в отношении таких соглашений наше право и право большинства зарубежных стран говорит "Welcome!" Как это соотнести с негативным отношением права к возмездным соглашениям о голосовании?

Иначе говоря, тут либо должен быть найден какой-то убедительный критерий политико-правовой дифференциации, либо мы должны запретить соглашения акционеров в формате voting agreements в силу вышеизложенных аргументов, либо мы должны признать продажу голосов. Четвертого не дано. Соответственно, вопрос в том, насколько последовательно то, что такое обязательство голосовать по указке другого лица считается вполне приемлемым, когда оно дано бесплатно в рамках акционерного соглашения, и жестко пресекается почему-то в случаях, когда за него обещано встречное предоставление?

• 1057
• рейтинг 8

Похожие материалы

Комментарии (59)

Я бы выделил два соображение: 1) мы не желаем, чтоб одно лицо определяло судьбоносные для компании решения, рискуя непропорциональной контролю долей в компании, и 2) мы не желаем, чтоб миноритарные акционеры продавали голоса за бесценок.

Право голоса всегда сопряжено с правом на ликвидационную стоимость. То есть, каждый акционер, голосуя своими правами по акции, участвует в решении, которое может отразиться на его личном благосостоянии пропорционально его доле в такой компании. А теперь представим ситуацию, что акционер с 10% голосов начинает скупать голоса, но не покупает сами акции. Такой акционер может влиять на решения, которые ему лично будут стоить лишь 10% компании, тогда как может привести к краху всех акционеров. К примеру, участие в некоммерческом проекте, пожертвование или избрание дружественного такому 10%ному акционеру совета директоров, который не обязательно соответствует задачам и статусу самой компании.

Во-вторых, так как рынка голосов не существует, то миноритарные акционеры, голос которых ничего не решает на собрании акционеров, будут счастливы продать голос. Но понимая, что подобное желание у каждого акционера, миноритарии будут рады продать голос по любой цене, а значит вновь, скупающий голоса активист получает контроль и определяет судьбу всей компании без соразмерной инвестиции. Подобное наблюдалось в США и в отношении купли-продажи акций до введения SEC специального регулирования, которое прекратило подобную практику (но это уже отдельная история).

В обсуждении на Фейсбук странице совершенно справедливо приведена ссылка на решение суда штата Дэлавер Schreiber v. Carney (1982), в котором суд фактически признал возможность продажи голоса Но надо помнить и о фактических обстоятельствах того спора.

"Плата" за голос была займом от дочерней компании ее основному акционеру (который держал 35%). Эти деньги требовались основному акционеру на исполнение опционов в дочерней компании (это все авиационная отрасль). Дело в том, что одна авиакомпания (дочка) должна была объединиться с другой компанией и основной акционер (которому платили за голос) угрожал заблокировать сделку если не получит деньги на реализацию опционов.

Важно, что для одобрения сделки и оценки самого займа были наняты независимые финансовый и юридический консультант, а также сформирован комитет из независимых директоров обеих компаний, который дал рекомендацию незаинтересованным акционерам, представил им всю информацию и те проголосовали за выдачу займа. Дело в том, что объединение двух компаний было выгодно всем сторонам.

Суд проанализировал структуру сделки, порядок одобрения, цели всех сторон и признал, что 1) займ был покупкой голосов и 2) допустим, так как целью такой покупки не были обман или нарушение прав незаинтересованных акционеров.

Цитата: the ratification of the transaction by a majority of the independent stockholders, after a full disclosure of all germane facts with complete candor precludes any further judicial inquiry. To hold otherwise WOULD BE TO EXALT FORM OVER SUBSTANCE.

Причина негативного отношения к продаже акционером своего голоса, возможно, кроется в аналогии с продажей избирателем своего голоса. Сразу же приходит в голову, что голоса скупают жулики для достижения своих корыстных целей.

Но, быть может, в корпоративном контексте это отношение не всегда обоснованно. Ведь право голоса акционера все же существенно отличается от права голоса избирателя. Действующие на современном рынке ценных бумаг рыночные инструменты и механизмы часто приводят к эффективному отделению права голоса от самой акции, причем без очевидных негативных последствий для компаний. Например, ничто, по-видимому, не мешает акционеру заключить договор РЕПО (продажа с обратным выкупом) в отношении своих акций на период проведения общего собрания. А чем это отличается от прямой продажи голоса?

Вместе с тем возможность скупки голосов жуликами (скорее всего, недобросовестным менеджментом компании) для одобрения с их помощью каких-то сделок, совершаемых во вред компании и в интересах самих жуликов, действительно представляет собой серьезную опасность, которую право не должно упускать из виду. Именно поэтому во многих юрисдикциях, в том числе многих штатах США, продажа голосов акционеров категорически не допускается.

Однако в последнее время в наиболее «продвинутых» юрисдикциях, в том числе в штате Делавэр, ситуация меняется. Сегодня право Делавэра допускает продажу акционерами своих голосов при выполнении определенных условий, направленных на обеспечение прав остальных акционеров. Наиболее прямолинейный вариант такого обеспечения прав состоит в том, что условия сделки должны быть раскрыты другим акционерам и одобрены ими.

Как правило, эта проблема актуальна в контексте слияний и поглощений, для которых требуется одобрение акционеров. Ключевым для Делавэра прецедентом на это тему стало дело от 1982 года Schreiber v. Carney, в котором речь шла о таком слиянии. В этом деле подробно обсуждаются все аргументы "за" и "против". (В комментариях оно уже упоминалось.)

Артем, есть страшная догадка, что ничего не говорит. :)

Во всяком случае, мой экспресс-поиск не выявил обсуждения проблемы "vote-buying" ни в кейсах, ни в статьях.

Ну вот разве что это (называется "new vote buying "):

« An issue that has recently led to controversy in takeover disputes on both sides of the Atlantic provides a simple case study of the process differences we have just described. In a number of recent takeover disputes, bidders have sought to acquire or influence control of a target without triggering disclosure obligations by using derivatives.

A good example are “contracts for differences” or “CFDs” (known as “equity swaps” in the US), bilateral contracts under which the holder essentially takes a bet against a financial institution counterparty on the price of an underlying security. … In the US, a similar strategy achieved notoriety in 2005 in connection with a proposed acquisition by Mylan, a pharmaceutical company, of King, another pharmaceutical. Perry Corp., a hedge fund that held a substantial stake in King, bought and simultaneously hedged 9.9% of Mylan’s stock.93 In effect, Perry bought 9.9% of the Mylan votes, in an effort to tip the Mylan vote in favor of the acquisition so that it could profit from acquisition of its King shares. Perry’s gambit (later abandoned after Carl Icahn, another Mylan stockholder, sued) brought the new vote buying technique and the potential for abuse to public attention.

The Takeover Panel’s response to similar issues in the UK was, after consultation in 2005, to amend the Takeover Code in May 2006 so as to equalize the disclosure treatment of long CFDs and similar derivative contracts with that of the underlying securities.94

Who Writes the Rules for Hostile Takeovers, andWhy?—The Peculiar Divergence of U.S. and U.K.Takeover Regulationhttp://papers.ssrn.com/so. tract_id=928928 »

интересным будет вопрос состав участников такого правоотношения. например, может ли компания конграгент купить себя голоса для одобрения обществом сделки с ней. или же такая сделка возможна только между участникам/акционерами.

и еще может быть со стороны антимонопольного - на сайте ФАС до сих пор висит разъяснение по получению предварительного согласования на выдачу доверенности на голосование.

"Иначе говоря, тут либо должен быть найден какой-то убедительный критерий политико-правовой дифференциации, либо мы должны запретить соглашения акционеров в формате voting agreements в силу вышеизложенных аргументов, либо мы должны признать продажу голосов."

Думаю, важнейшее различие в том, что соглашение акционеров принято акционерами, то есть, скорее всего, направлено к их всеобщей выгоде. Во всяком случае, это можно презюмировать.

С другой стороны, сделка по продаже голосов является сепаратной сделкой акционера, и вполне возможно, что покупатель затем воспользуется голосами к собственной выгоде, но в ущерб компании. Сделка окажется выгодной для покупателя и продавца, но остальные акционеры пострадают.

Конечно, это не обязательно так и случится, поэтому в принципе сделка продажи голосов может признаваться действительной, если установлена ее выгодность для всех акционеров. Но, по-видимому, презумпция здесь должна быть обратная (нужно доказывать выгодность сделки для компании). А лучше всего, если другие акционеры сделку купли-продажи голосов формально одобрят (большинством незаинтересованных голосов), тогда вопрос о ее действительности вообще можно снять.

Самый простой ответ: "право", это вообще не та субстанция, которая может быть продана, передана (и прочие подобные манипуляции). Право может только возникнуть, измениться или прекратиться у конкретного субъекта права в связи с событиями, создающими основания для появления/прекращения права.

Таким образом, право голоса может появиться у субъекта только при наличии предусмотренных законом оснований для его появления, например совершения сделок (приобретение акций, получение доверенности и пр.)

Способа получить ( купить, отобрать) непосредственно "право" не существует (или существует как укоренившееся заблуждение), так как это невозможно в силу природы "права".

Кстати, существует директива ЕС, предписывающая, в частности, раскрывать информацию о покупке голосов у акционеров котируемых компаний. То есть, вообще говоря, такая покупка не запрещена.

« DIRECTIVE 2004/109/EC OF THE EUROPEAN PARLIAMENT AND OF THE COUNCILof 15 December 2004on the harmonisation of transparency requirements in relation to information about issuers whose securities are admitted to trading on a regulated market and amending Directive 2001/34/EC…Article 10Acquisition or disposal of major proportions of voting rights

The notification requirements … shall also apply to a natural person or legal entity to the extent it is entitled to acquire, to dispose of, or to exercise voting rights in any of the following cases. :. (b) voting rights held by a third party under an agreement concluded with that person or entity providing for thetemporary transfer for consideration of the voting rights in question;… »

Проблема может быть поставлена шире: следует ли допускать реализацию права голоса в компании лицам, не имеющей в ней экономического интереса (empty voting)?

Помимо случаев прямой продажи голосов, сюда относятся сделки РЕПО и предоставление «займа акциями». Лицо (временно) приобретает право голоса по акциям компании вместе с самими акциями, но не имеет никакого интереса в увеличении стоимости этих акций, ведь их все равно придется вернуть.

С точки зрения экономического анализа права это весьма тревожная ситуация, ведь такое лицо не заинтересовано в принятии компанией наиболее экономически эффективных решений.

Хуже того, возможны ситуации, когда лицо имеет право голоса и одновременно интерес в уменьшении стоимости акций. Например, миноритарный акционер компании приобрел фьючерс или опцион на продажу значительного пакета акций компании по фиксированной цене (предполагается не реальная поставка, а выплата дельты на момент исполнения договора). Тогда ему выгодно использовать свой голос во вред компании, чтобы ее стоимость уменьшилась, а он бы получил прибыль от фьючерсного контракта.

По-видимому, прямолинейное лишение таких лиц права голоса не всегда разумно к тому же довольно трудно реализуемо на практике. Но представляется, что другие акционеры должны иметь возможность оспорить реализацию такого «пустого» права голоса в случае невыгодности соответствующего решения для компании, причем презумпция должна быть установлена в пользу этих других акционеров.

Технически голос можно купить либо получив доверенность от акционера/участника, либо получив его обязательство/обещание проголосовать определенным образом. Последний вариант, строго говоря, не является торговлей голосом. Ведь акционер не предоставляет (не уступает) другому лицу право участия и голосования в собрании, т.е. он не продает право голоса, участвует в собрании и голосует он сам по своей воле и своему усмотрению. Причем обещание (обязательство) проголосовать определенным образом не может быть предметом требования об исполнении в натуре; и если акционер проголосует иначе, его голосование нельзя будет оспорить. Равным образом нельзя будет голос такого акционера засчитать как голос в пользу того решения, за которое он пообещал голосовать, но не сделал этого.Именно поэтому в первом комментарии к данному блогу я предложил рассматривать ситуацию с выдачей доверенности за вознаграждение как классический вариант продажи права голоса. Сейчас понимаю, что тут была некоторая игра в слова, и Артём имел ввиду не только продажу права голоса как такового, но и возможность за вознаграждение обязаться осуществлять это право определенным образом. Поэтому дальше рассмотрю оба варианта.

1. Доверенность по идее оформляет отношения представительства, при которых представитель действует своей волей, но в интересах представляемого, создавая для того правовые последствия. И тут возникает вопрос: зачем кому-то может понадобиться платить деньги за то, чтобы действовать в чужих интересах? В типичных отношениях представительства – договоре поручения - как раз представителю платят деньги, а не он платит. Это верно вообще для любого посредничества: посредник получает деньги от того, в чьих интересах он посредничает, а не платит свои деньги за то, чтобы для кого-то посредничать. Последнее экономически абсурдно.Очевидно, что если представитель готов сам заплатить деньги представляемому, то это означает только одно: он предполагает осуществлять полномочия не в интересах представляемого, а в своих собственных интересах. На мой взгляд, из этого следует, что такие отношения не являются представительскими, а прикрывают какие-то другие. То есть доверенность за деньги выдать можно, но это, как правило, будет означать, что выдача доверенности за фасадом представительства прикрывает иные отношения.Приведу наглядный пример: получение доверенностей за деньги являлось одним из распространенных способов массовой скупки земельных паев у бывших колхозников (таким образом и появились у нас «лендлорды»), т.е. выдача доверенности прикрывала куплю-продажу.(Кстати, безотзывные доверенности в этом плане я также считаю не совсем доверенностями в классическом смысле. Ведь те случаи, когда безотзывные доверенности используются в обороте, предполагают, что представитель осуществляет полномочия в своих интересах, а не интересах представляемого. Другим словами, полномочие здесь выступает просто как удобное техническое средство для реализации иных отношений сторон, не являющихся по сути посредническими (представительскими).)

Перейду к более общему вопросу: допустима ли в принципе конструкция, когда одно лицо действует от имени другого лица, но не в его, а в своих интересах? На мой взгляд, допустима в некоторых ситуациях как ad hoc технически удобное средство реализации каких-то разумных экономических целей; при этом надо понимать, что по существу здесь будет происходить использование инструмента представительства не по назначению. И в целом, конструкция, конечно, странная и подозрительная: лицо действует в своих интересах, но создает правовые последствия не для себя, а для другого лица. В норме такого не бывает. Ясно, что очень часто такая конструкция может применяться в незаконных целях. Кончено, сама по себе странность и подозрительность сделки не презюмирует ее ничтожность, но заставляет внимательнее на нее посмотреть, особенно на предмет правильной квалификации.

Применительно к голосованиям на собраниях участников это означает, что в конкретной ситуации акционер может выдать доверенность лицу, которое де-факто будет голосовать в своих интересах, а не в интересах акционера, но заплатит акционеру за выданную доверенность. Однако в случае спора тут надо будет внимательно соотносить размер оплаты и объем тех полномочий, которые получил такой псевдопредставитель, анализировать иные обстоятельства, имея ввиду, что институт представительства используется не по назначению.

2. Обязанность проголосовать определенным образом юридически отличается от выдачи доверенности. Однако и такая конструкция требует ad hoc анализа. Ведь здесь также акционер хотя и голосует сам, но делает это в интересах другого лица, хотя его голосование может повлиять на стоимость его акций, шансы получить дивиденды, в общем на ценность того имущества, которым он распоряжается по указке другого лица. Для сравнения представим, что собственник недвижимости обязался сдавать ее в аренду тем арендаторам и на таких условиях, какие ему определит третье лицо, а это третье лицо платит собственнику определенную сумму. Очень странная сделка (возможно, таких не бывает), но она во многом аналогична обсуждаемой. Денежный поток от аренды можно считать аналогией дивидендов. Выходит, что собственник имущества, сохраняя за собой денежный поток (как бы дивиденды), передает право сдавать имущество в аренду третьему лицу («управляющему»). Ясно, что если это третье лицо будет платить собственнику за такое право распоряжения (хотя в нормальном доверительном управлении управляющий не платит, а получает вознаграждение), то распоряжаться оно будет де-факто не в интересах собственника, а в своих интересах.

Подход к таким сделкам может отличаться в зависимости от того, насколько определено то решение, за которое обязуется проголосовать акционер. Одно дело, когда он берёт деньги в обмен на обещание проголосовать за избрание в качестве ЕИО конкретного лица, а другое, - когда он обещает проголосовать за того, кого ему контрагент позднее назовет. Если в первом случае акционер может оценить, насколько соответствует его интересам кандидатура, то во втором его риски резко увеличиваются. Как представляется, обещание проголосовать «вслепую», т.е. когда конкретное решение, за которое обязался проголосовать акционер, не известно на момент сделки, следует считать не имеющим юридической силы.Если же, например, акционер обязуется за вознаграждение одобрить конкретную крупную сделку, которую он в ином случае не одобрил бы, видя в ней определенные риски, но сумма вознаграждения по его расчетам покрывает эти риски, то оснований для признания сделки ничтожной я не вижу.Возвращаясь к примеру с недвижимостью, предположу, что если собственнику без разницы, кому сдавать имущество в аренду, и при этом договором собственника с псевдоуправляющим будут ограничены параметры возможных сделок (например, установлена минимальная сумма аренды, ограничен срок, в течение которого право заключать договоры аренды передано псевдоуправляющему), а у последнего есть некий интерес в том, чтобы определять, кто конкретно будет пользоваться имуществом и он даже готов за этот интерес заплатить, то такую сделку можно считать хоть и экзотичной, но разумной и действительной.

Вообще, следует заметить, что ситуация с тем, что на практике продажа голосов носит не экзотический (как в моем вымышленном примере с недвижимостью) характер, а вполне востребована, обусловлена, во-первых, более сложной структурой многосторонних отношений акционеров, а во-вторых, тем, что многие мелкие акционеры реально не компетентны в делах своей компании, не имеют собственных представлений о правильной стратегии развития, не влияют на решения по дивидендам, а потому готовы возвращать свои вложения в акции таким казалось бы нелогичным и рискованным способом.

В общем, я присоединяюсь к тем коллегам, которые считают, что и выдача доверенностей за плату, и обязательство голосовать определенным образом, принципиально допустимы. Но такие сделки очень внимательно надо изучать в каждом конкретном случае на предмет правильной квалификации и возможных злоупотреблений.